Secondary Sale: Anteile vor dem Exit verkaufen

Nicht jeder Gesellschafter eines Unternehmens will bis zum Exit warten, um zu Geld zu kommen. Gründer, die jahrelang Wert aufgebaut haben, Mitarbeitende mit ausgeübten Optionen, Business Angels der ersten Runden: Irgendwann kann es sinnvoll sein, einen Teil der eigenen Anteile zu verkaufen, bevor die ganze Gesellschaft den Besitzer wechselt. Das ist der Secondary Sale, eine auch in der Schweiz immer häufigere Transaktion, da Unternehmen länger privat bleiben. Sie muss jedoch präzise strukturiert werden, denn sie berührt die Statuten, die Aktionärbindungsverträge und die Steuern.

Primary und Secondary: der Unterschied

Die Unterscheidung ist grundlegend und wird oft verwechselt.

• Bei einem Primary gibt die Gesellschaft neue Aktien aus und nimmt frisches Kapital ein: Das Geld fliesst in die Gesellschaft, um ihr Wachstum zu finanzieren.
• Bei einem Secondary verkauft ein bestehender Gesellschafter seine Aktien an einen Käufer: Das Geld geht an den Verkäufer, nicht an die Gesellschaft. Es gibt keine Neuemission, also keine Verwässerung — nur die Zuordnung der Anteile ändert sich.

Viele Runden kombinieren beides: teils Primary, um das Unternehmen wachsen zu lassen, teils Secondary, um den Gründern Teilliquidität zu verschaffen oder Investoren der ersten Runden aussteigen zu lassen.

Warum ein Secondary

Die Beweggründe sind legitim und vielfältig:

• Teilliquidität für die Gründer: Nach Jahren mit bescheidenem Lohn verringert das Zu-Geld-Machen eines kleinen Anteils den persönlichen Druck und richtet den Gründer auf langfristige Entscheidungen aus.
• Ausstieg der Frühphaseninvestoren: Angels und Seed-Fonds möchten ihre Position vielleicht mit einem guten Multiple schliessen, ohne auf den Exit zu warten.
• Liquidität für Mitarbeitende: Wer Stock Options ausgeübt hat, kann einen Teil des Werts realisieren.
• Eintritt eines neuen Investors, der einen grösseren Anteil möchte, als mit neuem Kapital allein verfügbar ist.

Der Knoten der Bewertung

Der Preis eines Secondary entspricht nicht immer der Bewertung der letzten Runde. Von einem Gründer verkaufte Stammaktien sind oft weniger wert als die von Investoren gezeichneten Vorzugsaktien, weil ihnen die Liquidationspräferenz und weitere Rechte fehlen. Deshalb schliessen Secondaries häufig mit einem Abschlag gegenüber dem Primary-Preis. Eine vertretbare Bewertung festzulegen ist heikel, auch wegen der steuerlichen Folgen, besonders wenn Mitarbeitende und Optionen betroffen sind.

Die Klauseln, die den Verkauf regeln

Ein Gesellschafter kann fast nie frei verkaufen: Statuten und Aktionärbindungsvertrag der AG sehen Beschränkungen vor, die genau darauf abzielen, den Eintritt neuer Gesellschafter zu kontrollieren.

• Übertragungsbeschränkung (vinkulierte Namenaktien): In der AG kann die Übertragung von Namenaktien der Zustimmung des Verwaltungsrats bedürfen.
• Right of First Refusal (ROFR): Die übrigen Gesellschafter haben ein Vorkaufsrecht und können zu denselben von der Drittpartei gebotenen Bedingungen kaufen.
• Right of Co-sale / Tag-along: Erlaubt den übrigen Gesellschaftern, in derselben Transaktion anteilig mitzuverkaufen.
• Drag-along: Bei einem grösseren Geschäft kann es die Minderheitsgesellschafter verpflichten, mitzuverkaufen.

Diese Klauseln zu ignorieren ist der häufigste Fehler: Ein Verkauf, der ohne Beachtung des Vorkaufsrechts oder der erforderlichen Zustimmung abgeschlossen wird, ist anfechtbar.

Die Steueraspekte in der Schweiz

Die Behandlung hängt davon ab, wer verkauft und wie die Anteile gehalten werden. Für eine ansässige natürliche Person, die die Beteiligung im Privatvermögen hält, ist der Kapitalgewinn aus dem Verkauf grundsätzlich von der Einkommenssteuer befreit — es gibt jedoch bedeutende Ausnahmen (etwa die Tatbestände der indirekten Teilliquidation oder der Transponierung), die die Transaktion steuerbar machen können. Für Mitarbeitende, die über Beteiligungspläne erhaltene Aktien verkaufen, gelten besondere Regeln. Angesichts der Komplexität muss jeder Secondary vor der Unterzeichnung im Einzelfall beurteilt werden: Die gewählte Struktur wirkt sich direkt auf den Nettoerlös aus.

Wie man ihn gut strukturiert

• Vorab Statuten, Aktionärbindungsvertrag und Vorkaufsklauseln prüfen.
• Eine vertretbare Bewertung festlegen und dabei Stamm- und Vorzugsaktien unterscheiden.
• Die steuerliche Position des Verkäufers klären, bevor der Preis festgesetzt wird.
• Die Übertragung mit der korrekten Dokumentation formalisieren und das Aktienbuch aktualisieren.
• Den Secondary mit allfälligen laufenden Primary-Runden koordinieren.

Kurz gesagt

Der Secondary ist ein wertvolles Instrument, um Liquidität zu verschaffen, ohne auf den Exit zu warten, aber er ist kein freier Verkauf: Er lebt innerhalb des Rahmens der statutarischen und vertraglichen Beschränkungen, und seine steuerlichen Folgen sind vorher zu klären, nicht nachher. Gut strukturiert, erlaubt er Gründern und Frühinvestoren, geordnet zu Geld zu kommen, ohne die gesellschaftlichen Gleichgewichte anzutasten.

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