Ein Pre-Revenue-Startup bewerten

Ein Startup zu bewerten, das noch keinen Umsatz erzielt, wirkt wie eine unmögliche Übung: ohne Umsatz, ohne Gewinn, ohne Erfolgsbilanz funktionieren die klassischen Methoden auf Basis von Cashflows oder Multiplikatoren schlicht nicht. Und dennoch braucht jede Finanzierungsrunde eine Zahl: die Pre-Money-Bewertung, also den Wert des Unternehmens vor dem Einstieg des neuen Kapitals. Von dieser Zahl hängen die Verwässerung der Gründer und der Anteil ab, den der Investor erhält. Sehen wir uns an, wie man zu einer verteidigbaren Zahl gelangt.

Warum die klassischen Methoden nicht ausreichen

Der Discounted Cash Flow diskontiert künftige Cashflows auf heute ab, doch bei einem Pre-Revenue-Startup sind diese Flüsse reine Annahmen, und kleine Änderungen der Prämissen kehren das Ergebnis um. Marktmultiplikatoren setzen Umsatz oder Gewinn voraus, die man multiplizieren kann und die hier nicht existieren. Deshalb kommen im Pre-Revenue-Bereich hybride Methoden zum Einsatz, die Potenzial, Risiko und Markt stärker gewichten als historische Zahlen.

Die qualitativen Methoden

Berkus-Methode. Sie ordnet einer kleinen Reihe von risikomindernden Faktoren einen Wert zu: der Tragfähigkeit der Idee, der Qualität des Prototyps, der Stärke des Teams, den strategischen Beziehungen und der ersten Traktion. Jedem Faktor wird ein Höchstwert zugewiesen; die Summe ergibt eine Richtbewertung. Sie wurde eigens für Unternehmen ohne Umsatz entwickelt und stellt die Risikominderung in den Mittelpunkt, nicht die Gewinnprojektion.

Scorecard (Payne-Methode). Sie geht von der durchschnittlichen Bewertung vergleichbarer Runden in derselben Phase und geografischen Region aus und korrigiert diese nach oben oder unten, indem sie Faktoren wie Team, Marktgrösse, Produkt, Wettbewerbsumfeld und weiteren Kapitalbedarf gewichtet. Sie ist nützlich, weil sie die Bewertung an einer realen Marktreferenz verankert.

Beide Methoden sind subjektiv, teilen aber einen Vorzug: Sie zwingen dazu, faktorweise offenzulegen, warum das Startup einen bestimmten Betrag wert ist.

Die Venture-Capital-Methode

Das ist die Methode, die so denkt, wie ein Investor denkt. Sie beginnt am Ende:

1. Man schätzt den Exit-Wert der Gesellschaft in einigen Jahren (etwa indem man einen Multiplikator auf den zum Exit-Zeitpunkt erwarteten Umsatz anwendet);
2. Man diskontiert diesen Wert mit der vom Investor erwarteten Rendite, die im Venture Capital sehr hoch ist, weil sie die hohe Ausfallquote ausgleichen muss;
3. Man erhält die heutige Post-Money-Bewertung, aus der man durch Abzug des investierten Betrags die Pre-Money-Bewertung ableitet.

Der Vorzug dieser Methode ist, dass sie die Bewertung ausdrücklich mit dem Exit und der geforderten Rendite verknüpft: Es ist die Sprache, in der der Investor ohnehin denken wird.

Die Bewertung ist eine Verhandlung, keine Berechnung

Keine dieser Methoden liefert “die” wahre Zahl. Sie dienen dazu, eine vernünftige Bandbreite aufzubauen und Argumente zu liefern. Die endgültige Bewertung ist der Treffpunkt zwischen dem, was der Gründer abzugeben bereit ist, und dem, was der Investor zu riskieren bereit ist. Hier zählen Faktoren, die keine Formel erfasst: der Wettbewerb der Investoren um die Runde, der Liquiditätsdruck, der Ruf des Teams, das Markttiming.

Achtung auf den Cap Table

Eine Bewertung steht nicht für sich allein: Sie schlägt sich in Prozentanteilen auf dem Cap Table nieder. Ein häufiger Fehler von Gründern besteht darin, der höchstmöglichen Bewertung nachzujagen, ohne die Gesamtverwässerung über die künftigen Runden hinweg im Blick zu haben. Ein heute aufgeblähter Pre-Money-Wert kann morgen eine Down Round auslösen — eine spätere Runde zu einer niedrigeren Bewertung, die stark verwässert und das Team demotiviert. Eine ehrliche Bewertung und ein sauberer Cap Table sind besser als eine schlagzeilentaugliche Zahl.

Vorsicht auch bei wandelbaren Instrumenten (Wandeldarlehen, Notes mit Rabatt und Valuation Cap): Sie verschieben die formelle Bewertung auf die nächste Runde, wirken sich aber dennoch auf die künftige Verwässerung aus und sollten von Anfang an modelliert werden.

Wie man die Bewertung verteidigt

• Bauen Sie ein glaubwürdiges Finanzmodell, auch wenn es auf Annahmen beruht: Zeigen Sie, dass Sie die Hebel des Geschäfts kennen.
• Nutzen Sie mehrere Methoden und präsentieren Sie eine Bandbreite, keine einzelne Zahl: Das macht die Forderung solider.
• Dokumentieren Sie die Vergleichswerte: ähnliche Runden nach Phase und Branche geben Halt.
• Erzählen Sie die Geschichte der Risikominderung: Jeder erreichte Meilenstein (Prototyp, erste Kunden, vollständiges Team) verschiebt die Bewertung nachvollziehbar nach oben.

Kurz gefasst

Ein Pre-Revenue-Startup zu bewerten heisst nicht, eine mathematische Wahrheit zu finden, sondern mit geeigneten Methoden eine verteidigbare Bandbreite aufzubauen und sie mit Zahlen in der Hand zu verhandeln. Wer mit einem klaren Modell, Vergleichswerten und einem sauberen Cap Table an den Tisch kommt, erzielt bessere Konditionen als jemand, der eine aus der Luft gegriffene Zahl verteidigt.

Wie wir Ihnen helfen

Wir helfen Gründern, sich auf die Runde vorzubereiten: Bewertung mit mehreren Methoden, Finanzmodell, Cap Table und wandelbare Instrumente, bis hin zur Verhandlung mit den Investoren. Solide Zahlen, eine klare Geschichte, eine glaubwürdige Forderung. Sprechen wir über Ihr Projekt.